商品盛宴。

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供需错配叠加弱势美元周期和美国房市的火爆,催生了大年夜宗商品盛宴。

本刊记者廖宗魁/文

一边是海水,一边是火焰。

新冠病毒疫情对全球经济的影响极不合弊端称,“接触性”的处事行业照旧萧条偏僻,欧美经济仍步履维艰;而“非接触性”的顺周期行业已如火如荼,耐用品消费、房地产快速恢复,大年夜宗商品迎来上涨怒潮。

近期,铁矿石、动力煤期货代价双双创出汗青新高,铜价也逾越了前几轮周期的高点,铝、锌、罗纹钢等商品代价从疫情底部的上涨异常惊人,商品货币澳元亦气焰如虹。

大年夜宗商品上涨显露的是再通胀的事实,但国内CPI、PPI仍处于负增加,外面上更像是通缩。是该相信大年夜宗商品的代价,照样CPI和PPI?这一矛盾的背后潜藏着哪些经济暗码?

疫情布景下,大年夜宗商品遍及存在供需错配,叠加弱势美元周期和美国房市的火爆,催生了这轮大年夜宗商品盛宴。当然近期A股上游周期板块已有所显露,但其本轮大年夜宗商品涨价的反映其实不充分,将来或仍存补涨的机缘。

大年夜宗商品代价上涨怒潮

新冠疫情主导了2020年的经济、政策和金融市场,一样也主导了大年夜宗商品代价的走势。按照疫情的成长,陪同着经济和政策的影响,2020年大年夜宗商品代价的走势大年夜致可以分为四个阶段。

第一阶段:1-3月,大年夜宗商品代价承受重挫。这一期间新冠疫情逐渐在全球舒展,全球金融市场也呈现了活动性危机,美国股市承受百年罕有的快速下跌,大年夜宗商品代价也集体扑街,原油期货甚至呈现了罕有的“负油价”。

第二阶段:4-7月,大年夜宗商品代价大年夜反转,回到疫情前程度。全球主要国度均接纳了极为宽松的宏不雅刺激政策,中国经济在二季度率先走出低谷,全球金融市场也迎来大年夜反转,市场最早向往全球经济清醒,主要大年夜宗商品代价纷纭回到疫情前程度。

第三阶段:8-10月,大年夜宗商品代价高位彷徨。欧美经济也迎来了清醒,但疫情仍存在频频的不一定性,大年夜宗商品代价在履历前期的大年夜幅上涨后,需要不休消化供需的关系,代价处于高位彷徨傍边。

第四阶段:11月至今,大年夜宗商品代价继续高歌大年夜进。11月初,美国大年夜选尘埃落定,新冠疫苗也获得积极进展,将来全球经济的清醒会加倍平展,很多大年夜宗商品代价纷纭创出新高。

个中,大年夜商所的铁矿石期货正上演着“疯狂的石头”事业,主力合约一度打破1000元/吨,不休刷新汗青新高,从疫情底部上涨超90%。

12月3日,大年夜商所公布对铁矿石期货I2105合约实行生意业务限额,单日开仓量不得逾越1万手,大年夜幅下调铁矿石交割仓库出库费用最高限价,试图打压投机资金的炒作。铁矿石期货代价仅在12月7日和8日略作调剂,就又直奔新高而去。12月9日,大年夜商所再度接纳办法,自12月14日起,非期货公司会员或客户在铁矿石期货I2105合约上单日开仓量不得逾越5000手,铁矿石期货I2105合约投机生意业务包管金程度调剂为15%。

郑商所的动力煤期货代价一度切近亲近780元/吨,也创下汗青新高,从底部上涨超60%。SHFE罗纹钢期货代价从头站上4000元/吨,逾越了2017年那一轮周期的高点。

煤炭代价快速上涨激起了监管层的高度存眷。12月12日,国度发改委召集十家电力企业召开座谈会,要求电力企业煤炭采购代价不得逾越640元/吨,各整体内部电厂彼此调理煤炭库存,削减市场高价煤采购。

在监管层多次高压之下,12月14日,黑色系商品期货代价呈现较大年夜调剂,动力煤主力期货合约一度跌停(-4%),罗纹钢和铁矿石主力期货合约跌近3%。

其实不只是黑色系商品疯狂,有色大年夜宗商品也大年夜幅上涨。LME铜期货代价切近亲近8000美元/吨,创下2013年2月以来的新高,从疫情底部上涨超80%;铝、锌期货代价也划分从底部上涨了约40%、60%,代价也创下最近几年来的高点。

大年夜宗商品代价的疯涨,已分散到了A股市场,11月以来,截至12月12日,有色金属板块上涨14.4%位列第一,采掘板块上涨13.5%位列第二,钢铁板块上涨9.6%位列第三,化工板块上涨6.2%位列第五。上游周期板块成为引领市场的主流。

上游资本品代价大年夜幅上涨,一定带来相干工业企业利润的大年夜幅改良。按照国度统计局数据,10月范围以上工业企业利润同比增加28.2%,增速比上月大年夜幅晋升18.1个百分点。

PPI袒护了再通胀

与大年夜宗商品的火热场合排场分歧,描画中国通胀程度的CPI和PPI却仍处于负增加。11月CPI同比-0.5%,PPI同比-1.5%。

在以往的大年夜宗商品上涨周期中,都陪同着PPI的大年夜幅上涨,构成较量一致的通胀环境。好比在2016-2017年的大年夜宗商品上涨周期中,PPI增速从2015年12月的-5.9%敏捷上升至2017年2月的7.8%,全部2017年PPI增速都保持在5%以上的较高水位。

而今大年夜宗商品上涨与PPI和CPI各走各路,经济事实是通胀照样通缩呢?这激起了争议。

中国CPI的低迷倒是很好理解,由于食物代价稀奇是猪肉代价对短时候CPI影响极大年夜,今朝猪肉代价已处于下行通道,叠加2019年同期较高的基数,培养了CPI的负增加。

PPI仍处于负增加区间,而且回升势头缓慢,则让人大年夜惑不解。“PPI同比由于遭到油价的拖累,并没有法很好地显露工业品涨价的普遍性。”华创证券首席宏不雅申明师张瑜认为,当前工业品“涨价的普遍性已接近2016-2017年峰值,也就意味着工业品代价可能已进入本色性普涨阶段”。

浙商证券首席经济学家李超也认为,原油代价延续在低位震动,致使PPI修复不及预期,袒护了大年夜宗商品代价的上涨。当前全球经济都处于“再通胀傍边”。

这一轮大年夜宗商品周期中,当然油价从底部也上涨超150%,但也只是回到了50美元/桶阁下,比疫情前70美元/桶的程度还有不小距离。反映大年夜宗商品整体代价的CRB指数,今朝也只是回到161,相当于疫情前程度的86%。CRB代价指数中权重最大年夜的是原油代价,一样遭到了油价恢复慢的拖累。

为何原油市场的清醒要弱很多呢?从需求的角度看,航空、游轮等客运交通受疫情冲击较大年夜,它们受制于“社交限制”的影响,恢复速度也异常慢,这些行业又是原油消费中占较量大年夜的,从而拖累了原油需求的清醒。如,全球贸易航班执飞数量仅恢复到疫情前的60%。

从短时候供给角度看,石油输出国组织(OPEC)与其产油国盟友(OPEC+)将从2021年1月起下调原油减产范围,原油供给有上升压力。12月3日, OPEC+的第12届连络部长级看管委员会(JMMC)究竟杀青一致,从2021年1月最早减产720万桶/日,这一减产范围小于此前实行的770万桶/日。JMMC也将调剂为每月举行一次,以评估经济和市场状态从而决意下一个月的产量调剂额,每月调剂上限不逾越50万桶/日。

美国能源信息署(EIA)猜测,2021年OPEC的原油日均产量将到达2750万桶/日,高于2020年的2560万桶/日。这一增加反映了OPEC公布的潜伏增产方针和利比亚的增产。

从持久供给角度看,美国页岩油革命大年夜大年夜增加了全球原油供给程度。美国页岩油开采成本在40-50美元阁下,一旦原油代价上升到50美元以上,美国油井开工的意愿就会明明上升。正是如此,为了保住更多的份额,OPEC+在油价上升后天然会选择削减减产范围。

别的,中国会进口大年夜量的国际主要大年夜宗商品,2020年人平易近币明明升值弱化了大年夜宗商品涨价带来的输入型通胀影响。疫情以来,离岸人平易近币汇率已从7.17快速升值至6.51周围,累计升值幅度已超9%。

外资抢筹商品涨价板块

当市场在7-8月份还在抱团逆周期时,顺周期之花已悄然盛开,并逐渐从下贱的耐用品消费和基建需求分散到上游的周期品。外资在近几个月已开水积极增配上游周期板块,充分享受大年夜宗商品盛宴。

近几年北上资金的大年夜幅流入,对A股市场的气概和走势产生了较大年夜的影响。截至12月11日,北上资金累计净流入已达1.17万亿元。

在良多关头时点,外资都判断地进行了积极配置,事后看都较量有先见之明。好比在2018年11-12月,市场还在寻底之际,北上资金已最早明洁白流入,精准抄到了底部,随后2019年一季度,A股睁开了大年夜幅度的反转行情。

11月以来,随着美国大年夜选落地,新冠疫苗上市,全球经济清醒势头加倍清楚,外资流入的速度明明加速。11月,北上资金净流入579.29亿元,创下年内月度净流入新高。

国盛证券研究申报指出,从流入布局来看,11月周期等板块流入幅度居首,净流入范围约为302.83亿元,金融地产也获大年夜幅增持,净流入范围约149.34亿元。从30日均线走势看,金融地产和周期与其他转为流入,大年夜消费和科技成长先辈后出。

A股上游板块仍有潜力

当然上游周期板块已有所显露,但相对本轮大年夜宗商品的涨价盛宴,股票市场的反映其实不充分,甚至还显得有些缓慢和滞后。这也意味着,假如大年夜宗商品的盛宴还能延续,股票市场后续的补涨行情或将可不雅。

申万有色金属指数这轮行情最高切近亲近4000点,当然从疫情底部已反弹了近50%,但仍远低于2017年涨到5000点的程度。有色金属板块今朝的静态估值PE(TTM)也只有45倍,处于畴昔十年估值中位数周围,估值较量合理,而在2016-2017年的行情中,有色金属板块静态估值一度高达110倍。

申万钢铁指数涨到2400点阁下,从疫情底部反弹了38%,但距离2017年的峰值3500点仍有不小距离。今朝钢铁板块的静态估值只有15倍,处于畴昔十年25%的较低分位程度,估值偏低估。在2016-2017年的行情中,钢铁板块静态估值一度高达125倍。

申万采掘指数涨到2600点,相对底部约上涨30%,但与2017年3900点的峰值相去甚远。今朝采掘板块的静态估值只有16倍,处于畴昔十年35%的较低分位程度,估值也偏低。而在2016-2017年的行情中,采掘板块静态估值一度高达80多倍。

疫情下的伟大年夜供需缺口

如此波涛彭湃的大年夜宗商品上涨怒潮,事实是甚么身分鼓动的呢?

疫情今后全球实行了超等宽松的宏不雅政策,使得全球经济快速清醒,需求的回升是鼓动大年夜宗商品代价上涨的主要缘由之一。

中国无疑是这一次疫情后全球经济清醒的发动机,中国经济从二季度最早逐渐走出低谷,显现出极强的经济清醒势头。

这类以中国经济清醒为龙头推升大年夜宗商品代价的故事,市场其实不生疏。在2009年的时刻,全球经济依然水生火热,中国经济在“四万亿”刺激下率先强劲清醒,从而催生了大年夜宗商品的大年夜涨行情。

2020年前三季度,中国GDP同比增加0.7%,经济增速由负转正,是今朝主要经济体中2020年唯一实现正增加的国度。个中,第2、三季度GDP同比划分增加3.2%和4.9%,四时度有望进一步上升至6%阁下,到达疫情前的增加程度。

工业、投资和消费延续回升,出口贯穿连接高景气状态。11月范围以上工业增加值同比增加7%,增速比上月晋升0.1个百分点。1-11月全国固定资产投资(不含农户)同比增加2.6%,增速年内已转正,比1-10月晋升0.8个百分点。11月社会消费品零售总额同比增加5%,一连四个月实现正增加,增速比上月晋升0.7个百分点。受外需恢复和出口份额晋升的带动,出口超预期的好,11月出口同比增加高达21.1%。

全球经济从三季度也最早快速恢复。11月摩根大年夜通全球综合PMI为53.1,已逾越疫情前的程度。在三季度,美国GDP环比折年率高达33.1%,欧元区GDP环比增加为12.5%,日本GDP环比增加5.3%。

比较以往的全球经济周期和大年夜宗商品上涨的关系,这一次异常不一样。以往经济阑珊后,全球经济的恢复常常是渐进式的,由于分歧的国度面临的经济坚苦不一样,接纳的政策力度也有不同,清醒的环境会良莠不齐。

而这一次全球经济的清醒同步性异常强,都是疫情减缓后的恢复,这类短时候内需求的共振性要弘远年夜于以往,全球经济的V型反转力度超强,所以对大年夜宗商品涨价的鼓动后果加倍猛烈。

别的,大年夜宗商品供给的恢复要明明慢于需求,短时候供需缺口的加大年夜对代价起到了火上浇油的感化。

大年夜宗商品的主要需求方是中国和欧美,中国经济恢复较快自没需要言,欧美的非处事性消费的回暖也异常快。但大年夜宗商品的供给方首假如拉美、非洲等成长中国度,它们疫情后分娩的恢复较慢。

以铁矿石为例,2020年45港铁矿石库存明明低于畴昔几年的平均程度。澳大年夜利亚是中国最主要的铁矿石供给国,中澳关系延续严重激起对铁矿石供给的耽忧。近期,世界主要铁矿石供给商淡水河谷公布减产对铁矿石供给扰动也不小。12月10日,淡水河谷透露显露,估计2021年铁矿石产量在3.15亿-3.35亿吨之间,低于市场预期。

2020年以来,铜供给削减,铜库存一向贯穿连接较低程度。9月初LME铜库存低于7.4万吨,创下了2006年以来的新低。据SMM统计,2020年疫情激起的铜精矿减量约50万金属吨,2021年虽有恢复预期,但上半年难有显著增加。

全球大年夜型的铜矿供给主要集中在南美等地,个中秘鲁和智利两国的铜矿产量在全球局限内的占比逾越40%。这些国度遭到疫情的冲击后产能恢复较慢,大年夜大年夜影响了铜的供给。

弱势美元周期助推

国际大年夜宗商品根基上都是美元定价,美元的大年夜幅贬值也会刺激大年夜宗商品代价上涨。2017年美元大年夜幅贬值,同时也是大年夜宗商品的大年夜年。2020年美元一样步入贬值周期,美元指数从3月底的102.7的高位延续贬值至90周围,累计贬值近12%。

这一轮美元贬值来的较量倏忽,始于3月底美联储“大年夜放水”今后,陪同了全球金融市场的大年夜反转。随后美元的贬值速度很快,也超越市场预期。

3月份,面临疫情的肆虐和美元活动性的缺少,美联储快速接纳了极为宽松的货币政策。美联储在3月份两次一时降息幅度高达1.5个百分点,联邦基金利率敏捷降至0.25%的汗青最低程度。同时,美联储还面向金融机构、企业和家庭、处所政府和海外央行接纳了一系列的活动性救助办法。

美国债券利率被压在极低程度,其他主要国度与美国的利差在扩大年夜,成为鼓动美元贬值的主要动力之一。资金为了寻求更高的利率收益,会逃离美国市场,进入其他市场(稀奇是新兴市场),带来美元的贬值和其他非美货币的相对升值。4月以来,美国10年期国债利率大年夜致处于0.6%-1%的汗青最低程度。

借助美国强大年夜的政治、军事和经济实力,美元在全球所有货币中具有唯一无二的地位,使之具有避险功能。当全球经济金融风险上升时,资金就会趋于避险,美元会升值;相反,当全球经济金融风险下落时,资金就会追逐风险资产,美元会贬值。

2020年,美元指数与标普500波动率指数(VIX)存在明明的正相干。VIX上升时,剖明全球经济金融风险上升,陪同着美元升值;VIX下落时,剖明全球经济金融风险下落,美元随之贬值。

在3月份,全球金融市场猛烈动荡且疫情最为严重,全球经济金融风险快速上升,资金寻求避险,黄金快速上涨,美元也明明升值。这一时期,美元指数只用了10天的时候,就从95快速升值至102.7。

4月份今后,疫情的形式和经济灰心的预期获得遏制,全球经济金融风险有所下落,资金的风险偏好最早回暖,美元也开启了贬值之路。

新冠疫苗短时候遭到产能束缚

将来商品盛宴还能延续多久,主要取决于疫情节制的速度。今朝辉瑞研发的新冠疫苗已获批上市,成为将来有用节制疫情的最主要刀兵。

美国食物和药物办理局(FDA)12月11日核准了美国辉瑞制药有限公司与德国生物新手艺公司连络研发的新冠疫苗的紧要利用授权申请。这是第一款获批在美国紧要利用的新冠疫苗,被答理用于16岁及以上人群。

辉瑞和德国生物新手艺公司估计,在全球局限内,2020年可以或许分娩5000万剂疫苗,2021年疫苗产量或达13亿剂。

别的一款由美国Moderna公司研发的疫苗也已在11月30日申请了紧要利用授权,该疫苗在12月17日受FDA的学界审核,最快在年末有望获批。公司企图2021年供应5亿-10亿剂。

新冠疫苗短时候内的产能供给是主要的限制,遵照今朝的进展,2021年的产量最大年夜也就在20亿剂阁下。

按照当前美国医药协会猜测,新冠疫苗在2020年末就最早接种,接种人群占5%阁下;2021年一季度美国疫苗打针比例将到达12%,二季度为美国疫苗打针速度的岑岭期,企图疫苗打针笼盖的人群比例将接近90%。

欧洲、日本等主要发财国度的打针笼盖速度估计与美国近似。也就是说,2021年一季度大年夜概能笼盖发财国度的高危人群,到2021年末应当有望在发财国度做到疫苗打针的绝大年夜部分笼盖,从而有望周全消除强制性社交隔离办法。

但在欠发财国度地区,由于遭到短时候疫苗供给的限制和财政资金的束缚,疫苗笼盖的速度会慢一些。这些国度在2021年疫苗只能做到部分笼盖,可能需要到2022年今后才能到达较为周全的接种。

美林时钟再现江湖

比来十年,全球需求真个波动在明明的弱化,而以需求波动为偏重的美林时钟申明框架几近绝迹江湖。

而这一次疫情,相当于外部非经济气力砸出了一个需求的深坑,并带来了远强于以往经济周期的需求回升,这类短时候需求的波动强度甚至逾越了2008年全球金融危机期间。这一环境下,我们重拾美林时钟可以或许更好的思虑大年夜类资产配置的关系。

2020年一二季度间,全球经济遭到疫情的猛烈冲击堕入深度阑珊,遵照美林时钟的纪律,这一阶段配置债券最好,而股票相对晦气。美国10年期国债利率创出汗青新低,中国10年期国债利率也一度跌至2.5%周围,债券利率越低,意味着债券的代价不休上涨,看多债市是有益的。

二三季度,全球经济在积极宏不雅政策的刺激下迎来了清醒,美林时钟显示,这一阶段配置股票资产最好。在经济清醒的初期,股票资产显露较佳,是由于股票受预期的影响较大年夜,而且受宽松活动性政策的影响也较明明。全球股市在这一期间实现了大年夜逆转,美股从底部上涨近70%,且不休刷新汗青新高,中国股市也从底部上涨了约30%,这一阶段配置股票赚得盆满钵满。

从2020年四时度至2021年,全球经济大年夜概率将处于繁华或过热阶段,美林时钟预示着,配置大年夜宗商品和股票是空想的选择。大年夜宗商品代价在四时度已最早加速上涨,股市中的上游周期板块也陆续有所显露,这一特点或将延续至2021年。

商品盛宴还会延续多久

国泰君安策略团队旌旗鲜地看多2021年全球原材料周期品,“海外需求、供授与金融前提三维合力,2021年海外补库和本钱开支动能有望超预期强劲,”鼓动全球原材料周期的回归。

招商证券策略团队也认为,2021年通胀可能存在超预期。全球经济同步进入上行周期,投资需求和消费需求会明明升温,将会助推企业进行补库存,需求回温煦补库存构成共振,大年夜宗商品代价有望进一步上行。“2021年上半年最大年夜的投资机缘多是在大年夜宗商品上”。

随着疫苗的上市和接种,2021年全球经济的清醒变得加倍一定,会对大年夜宗商品代价继续构成支持。

按照国际货币基金组织(IMF)的猜测,2021年美国GDP增速将回升至3.1%,欧元区GDP增速将升至5.2%,日本GDP增速将回暖至升2.3%,英国和加拿大年夜GDP增速也将划分升至5.9%和5.2%。

将来海外经济将陆续拉开销费回暖、补库存和本钱开支扩大的清醒三重奏。消费需求的回暖有望带来制造商的补库存,进而带动本钱开支周期的上行。

后疫情时期,美国房地产发卖异常火爆,7-10月新屋发卖同比增速一连四个月处于40%阁下的高增加。广发证券宏不雅联席首席申明师张静静称,美股房市这一高热度“在1984年今后从未呈现过”。

10月成屋发卖签约指数同比增加20.2%,一连三个月贯穿连接20%以上的高增加。美国地产景气指数也一连数月创出汗青新高。2020年二季度,美国住房自有率为67.9%,比上一季度晋升2.6个百分点,是稀有据以来住房自有率晋升最快的一个季度。

房地产是利率敏感行业,美联储敏捷下调基准利率,致使美国30年典质贷款利率跌至2.71%,是稀有据纪录以来的最低程度,大年夜大年夜下降了购房成本。而且疫情后,美国政府颠末历程直接派发现金、提高失业救助金等体式格局增加居平易近的转移支付收入,购房能力并未下落。

美国的房市火爆场合排场可否延续呢?一方面,美联储大年夜概率继续贯穿连接“零利率”政策,购房成本有望贯穿连接在较低程度;别的一方面,美国房地产库存极低,截至10月美国新屋去库存时候已降至3.3个月,成屋去库存时候降至2.5个月,均是汗青最低程度。

从长周期的角度看,美国房地产自2016年最早进入回升期。“背后的动力多是美国购房春秋(20-49岁)生齿增速在2016年末见底回升,”张静静认为,“往后看,美国购房春秋生齿增速回升将延续到2026年,加上今朝居平易近部分杠杆率极低的实际环境,估计美国房地产的上升周期也将延续到2026年阁下。”

美国房市火热对全球后周期财产链存在较强的拉动感化,并刺激全球大年夜宗商品代价上涨。

2021年中国经济的高增加恍如已成为共鸣,IMF猜测,中国GDP增速将升至8.2%的高水位。IMF估计,“中国经济比大年夜多半成长中国度要强很多,中国经济举止正常化速度超越预期,强有力的政策和超预期的出口使经济获得积极进展。”

中金公司首席经济学家彭文生猜测,2021年实际GDP同比增加9%阁下,由于基数效应前高后低,四个季度GDP增加将逐渐回落,2021年一季度GDP增速或达19.5%的超高程度。

但需要留意的是,将来疫情逐渐获得节制后,需求端恢复更快的会是处事性的需求。处事消费扩大对全球出口的溢出效应小于商品消费,这部分需求对大年夜宗商品的带动感化会小于房地产和耐用品消费。

别的,疫苗接种的周全普及也会使大年夜宗商品的供给端获得恢复,供给和需求同时回升,就看两者谁恢复的更快。

2020年二季度以来,明明是大年夜宗商品的需求恢复要大年夜于供给回升,供需缺口拉大年夜致使代价疯涨。将来很有可能供给的恢复会更快一些,供需缺口有望缩小,大年夜宗商品代价上涨的斜率可能会变小。